證券時報網(wǎng)
劉燦邦
2025-12-09 17:01
（野村日本首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家森田京平，資料圖）
南方財(cái)經(jīng) 21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者胡慧茵
12月1日，在日本央行行長植田和男暗示本月晚些時候可能加息后，日本遭遇“股債雙殺”。之后日股呈現(xiàn)回升，截至12月9日發(fā)稿，日經(jīng)225指數(shù)已回升至5萬點(diǎn)水平，但針對日本長期和超長期國債的拋售仍在持續(xù)。
市場正嚴(yán)陣以待，一方面是關(guān)注日本債市波瀾是否會引發(fā)全球債市拋售潮；另一方面，則聚焦本周美聯(lián)儲議息會議，若如市場預(yù)期，美聯(lián)儲實(shí)施降息而日本央行實(shí)施加息，則出現(xiàn)“日緊美松”的反向貨幣政策表現(xiàn)。屆時，日本金融市場是否會出現(xiàn)明顯震蕩？
近日，野村日本首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家森田京平在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者專訪時表示，在日本央行關(guān)于加息的預(yù)告下，市場對日本央行在12月實(shí)施加息已有較為充分的預(yù)期，預(yù)計(jì)由加息引發(fā)市場大幅震蕩的風(fēng)險有限，但后續(xù)還是要警惕加息后的潛在波動。
日本央行上一次加息還要追溯到今年1月，當(dāng)時利率從0.25%上調(diào)至0.5%，日本借貸成本達(dá)到17年來的最高水平。此后日本央行連續(xù)六次按兵不動，但通脹持續(xù)“高燒不退”，居民消費(fèi)價格指數(shù)（CPI）連續(xù)50個月上漲。
森田京平預(yù)計(jì)，日本央行將在今年12月將利率上調(diào)至0.75%，之后下一次加息預(yù)計(jì)在2027年1月實(shí)施，“由于食品和能源領(lǐng)域通脹放緩，屆時會使核心消費(fèi)者物價指數(shù)漲幅回落至2%以下，預(yù)計(jì)日本央行在今年12月之后可能會暫停加息直到2027年。”
困擾日本的還有經(jīng)濟(jì)疲弱。當(dāng)前日本經(jīng)濟(jì)陷入衰退的隱憂正在加劇，數(shù)據(jù)顯示，今年第三季度，日本實(shí)際國內(nèi)生產(chǎn)總值按年率計(jì)算下降1.8%，這是自2024年第一季度以來日本經(jīng)濟(jì)再次陷入負(fù)增長。展望2026年日本經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)，森田京平相對樂觀，稱判斷的依據(jù)是工資增長和通脹回落：“明年日本薪資漲幅預(yù)計(jì)維持在3%左右，另外，隨著成本推動型通脹減弱，尤其是自去年年中以來大幅上漲的大米價格目前已趨于穩(wěn)定，通脹率有望回落至2%以下。”
日本通脹或轉(zhuǎn)為需求驅(qū)動
《21世紀(jì)》：日本央行連續(xù)第六次按兵不動，但其政策重心已轉(zhuǎn)向關(guān)注“實(shí)際通脹”。你認(rèn)為接下來日本的通脹能否達(dá)到其政策目標(biāo)？
森田京平：日本通脹的情況比較特殊，超過一半的通脹由供給側(cè)因素而非需求側(cè)因素驅(qū)動。不過，我們預(yù)計(jì)，在進(jìn)入2026 年之際，成本推動型通脹的漲幅將開始放緩，這主要是因?yàn)檩斎胄酝浿饾u見頂；這也將最終推動日本的實(shí)際工資回歸正增長區(qū)間。再加上日本政府推行的財(cái)政政策助力，我們有望看到日本的通脹發(fā)生質(zhì)的轉(zhuǎn)變，即從成本驅(qū)動型通脹轉(zhuǎn)向需求驅(qū)動型通脹。
警惕加息后的市場波動
《21世紀(jì)》：12月1日，日本央行行長暗示本月晚些時候?qū)?shí)施加息。當(dāng)前日本央行加息的必要性何在？若今年12月加息，你認(rèn)為日本央行在2026 - 2027年將采取何種利率調(diào)整路徑？
森田京平：日本央行行長植田和男表示，央行對明年薪資增長的預(yù)期比以往更加樂觀。他還對近期日元貶值可能推升物價的情況表示擔(dān)憂?；谛劫Y和匯率兩方面的考慮，日本央行很可能將進(jìn)一步推進(jìn)加息。
我們預(yù)計(jì)，日本央行將在今年12月議息會議上將利率上調(diào)至0.75%之后，下一次加息預(yù)計(jì)在2027年1月實(shí)施，日本央行可能會將利率從0.75%升至1.0%，隨后于2027年7月再將利率從1.0%上調(diào)至1.25%。由于預(yù)計(jì)2026年食品和能源領(lǐng)域通脹放緩，屆時會使核心消費(fèi)者物價指數(shù)漲幅回落至2%以下，預(yù)計(jì)日本央行在今年12月之后可能會暫停加息直到2027年。
《21世紀(jì)》：日本央行加息將對本國股市、債市及匯市產(chǎn)生何種影響？此次加息落地后，是否會再現(xiàn)2024年8月因日元套利交易引發(fā)的那種市場動蕩？
森田京平：我們認(rèn)為這種可能性較低。2024年7月日本央行加息后出現(xiàn)的市場波動，已促使日本央行調(diào)整溝通策略，注重引導(dǎo)市場提前消化加息預(yù)期。目前市場對今年12月加息已有較充分預(yù)期，因此預(yù)計(jì)此次政策調(diào)整引發(fā)大幅震蕩的風(fēng)險有限。
然而，需要注意的是，美國聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）將于12月9日至10日召開會議，市場普遍預(yù)期其將宣布降息。這意味著日美貨幣政策可能在同期呈現(xiàn)“日緊美松”的反向操作。再加之圣誕節(jié)前后市場流動性通常趨于清淡，市場還需高度警惕日本央行加息后可能帶來的潛在波動。
生產(chǎn)效率和薪資提升決定經(jīng)濟(jì)增長
《21世紀(jì)》：2025年第三季度，日本實(shí)際國內(nèi)生產(chǎn)總值按年率計(jì)算下降1.8%，這是自2024年第一季度以來日本經(jīng)濟(jì)再次陷入負(fù)增長。日本經(jīng)濟(jì)為何再度出現(xiàn)負(fù)增長？是否存在結(jié)構(gòu)性問題？日本經(jīng)濟(jì)的抗風(fēng)險能力究竟如何？
森田京平：今年第三季度日本經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)疲軟，這很大程度上源于兩方面的因素。首先，今年4月《建筑基準(zhǔn)法》修訂實(shí)施前，住房開工量激增，之后住房投資便出現(xiàn)下滑；其次，今年初日本對美出口集中放量后，出口額隨即回落，另外，私人消費(fèi)與企業(yè)設(shè)備投資并未有明顯提升，致使第三季度經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)疲軟，不過這些或是暫時性因素。
日本依賴資源進(jìn)口，國際大宗商品價格上漲或日元貶值均可能引發(fā)輸入性通脹，這類風(fēng)險很難完全排除。日本只有著力提升生產(chǎn)效率，并實(shí)現(xiàn)實(shí)際薪資提升才能恢復(fù)經(jīng)濟(jì)增長。
《21世紀(jì)》：11月日本制造業(yè)活動已連續(xù)第五個月萎縮，標(biāo)普全球日本制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)錄得48.7。有分析人士指出，這一現(xiàn)象是由需求疲軟所致。這是否意味著日本制造業(yè)增長動力已減弱？日本產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)是否會面臨調(diào)整？
森田京平：日本11月制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）雖仍處于50榮枯線以下，但較上月有所回升，且各分項(xiàng)指標(biāo)整體呈現(xiàn)改善態(tài)勢，這一積極變化值得關(guān)注。盡管海外經(jīng)濟(jì)增長放緩給日本制造業(yè)帶來壓力，但企業(yè)對未來生產(chǎn)的預(yù)期依然較高，后續(xù)需重點(diǎn)關(guān)注這些預(yù)期能否轉(zhuǎn)化為實(shí)際產(chǎn)出。
《21世紀(jì)》：你對2026年日本經(jīng)濟(jì)有何預(yù)期？是否會有“黑天鵝”事件影響日本經(jīng)濟(jì)的走向，有哪些潛在的風(fēng)險？目前日本經(jīng)濟(jì)是否在經(jīng)歷結(jié)構(gòu)性調(diào)整的階段？
森田京平：我們認(rèn)為2026年日本經(jīng)濟(jì)將保持復(fù)蘇態(tài)勢，這一判斷的重要前提是實(shí)際工資最終將實(shí)現(xiàn)正增長。主要依據(jù)有二：一是預(yù)計(jì)明年日本薪資漲幅仍將維持在3%左右；二是隨著成本推動型通脹減弱，尤其是自去年年中以來大幅上漲的大米價格目前已趨于穩(wěn)定，通脹率有望回落至2%以下。
如此一來，在3%左右的薪資增長與低于2%的通脹共同作用下，日本的實(shí)際工資可實(shí)現(xiàn)約1%的正增長，這一點(diǎn)對我們判斷日本經(jīng)濟(jì)能否持續(xù)復(fù)蘇至關(guān)重要。
日本推動資產(chǎn)負(fù)債規(guī)?；貧w正常
《21世紀(jì)》：9月，日本央行宣布下季度每月將購買3450億日元(約合23億美元)的10至25年期國債，低于7-9月期間的4050億日元;期限超過25年的國債購買量將維持在1500億日元不變。你如何看待日本央行縮減購債的舉動？今年以來，日本長期國債收益率不斷上漲，這說明什么？
森田京平：日本央行一直減少購買國債，新的國債購入量已經(jīng)低于其持有國債的到期贖回量。這說明，日本央行不僅是購買規(guī)模在下降，其國債持有存量也在逐步縮減。可見日本央行在讓利率回歸正常的同時，也在讓其資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)?；貧w正常，這也是我們希望看到的發(fā)展方向。
與此同時，超長期國債收益率區(qū)間上升，這更像是財(cái)政政策的反映，而非貨幣政策的反映。日本政府當(dāng)前實(shí)施的擴(kuò)張性的財(cái)政政策，我相信會更可持續(xù)，因?yàn)檫@不是單純增加國債發(fā)行，而是聚焦兩件事：第一，政府支出會更有選擇性；第二，由于通脹飆升，在過去三、四年里日本國內(nèi)的稅收增長迅速，日本政府的理念是將因通脹帶來的額外稅收，返還給承擔(dān)通脹稅負(fù)的民眾。
（實(shí)習(xí)生丁子恩對本文亦有貢獻(xiàn)）
